金融風暴？

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在亞洲金融風暴之後，自從去年(1998)第三季以來雖然包括俄羅斯與巴西兩大經濟體相繼爆發信用危機，因而導致國際金融情勢再度趨於緊張，不過由於以美國為首的主要工業化國家從第四季開始即因應採取調降利率政策，並適時引導國際美元匯價趨於回貶，騷動不安的國際金融市場已逐漸恢復穩定。而此期間，日本在國際間也展現積極協助亞洲開發中國家脫離困境以及改革國際金融體制的意向，並於去年10月間提出總計高達300億美元的亞洲區域援貸計劃；另外國際援貸機構IMF在社會輿論的譴責壓力下，亦開始改變其援外態度，允許亞洲受援國家得以擁有較寬鬆的財政及幣幣政策自主調控權。因此在國際間上述諸多有利因素的配合下，急劇惡化的東南亞區域經濟情勢，乃從去年第四季開始明顯出現好轉跡象。

繼1997年7月亞洲金融危機發生後，去（1998）年第三季起俄羅斯與巴西相繼爆發信用危機。以美國為首的工業國家為挽救全球經濟，改採調降利率政策，使得國際金融市場逐漸恢復秩序；日本則除積極改革金融體制、推動擴大內需之振興經濟方案外，並於去年十月提撥總額高達三百億美元之亞洲區域援貸計畫；東亞國家包括接受IMF金援在內的韓、泰等國則在取得IMF諒解後，改採較為寬鬆的財政及貨幣政策，同時加速進行產業及金融的重整及改造工作。



在上述諸多有利因素的配合下，原本惡化的東亞區域經濟情勢自去年第四季起逐漸出現好轉跡象，1999年開年以來，在外資逐漸回流東亞地區的情況下，各國金融市場均相對呈現穩定狀態，股市強力反彈。其中尤以南韓股市表現最為突出，在未爆發大宇集團財務危機前，股價更是飆漲至超過金融風暴發生前的水準。在股市熱絡帶動下，東亞國家除印尼仍陷盤整外，各國經濟成長出現轉負為正格局，實質面表現，如工業生產明顯增加，進口轉趨活絡，出口亦出現較大幅度之增長。其中，各界對韓、星、泰等國今年之經濟表現較為看好。不過七月份韓國大宇集團爆發財務危機後，益發凸顯金融體制健全及企業債務重整之重要性。沒有健全的金融體制，及徹底的企業再造，未來東亞經濟的復甦恐仍將像流砂中的經濟一般，在外資呼嘯而過後，再度陷入金融危機陰影中，無法有穩定之經濟復甦，而金融的健全，首要之務則在妥善處理呆帳問題。因此，本文重點乃在瞭解金融風暴發生對泰國企業之衝擊，以及泰國在企業債務及金融重整方面的進展情形，俾有助於研判泰國整體投資環境及經濟復甦之持久性。



二、金融危機對泰國產業之衝擊



1986至1996年，泰國經濟平均成長率高達9.6%，然而脆弱的金融體系、不當的匯率機制及金融風暴發生前二、三年對外貿易部門經常帳赤字的不斷累積攀升等諸多不利因素，種下九七年金融危機禍因。泰國首當其衝陷入國際準備耗盡、實質部門流動性短缺等現象，在股市重挫及匯率急速貶值的階段，房地產及土地開發業受到第一波風暴的衝擊，尤以興建中的房地產因後續資金不足、利率高漲及房地產價格暴跌而停擺，隨後建材及週邊相關產業亦受波及。在景氣低迷、內需萎縮、消費購買力降低、呆帳率提高後，企業經營轉趨困難，重大投資延宕，尤其在泰銖劇貶階段，企業國外負債暴增，對於出口業進口所需成本亦急速攀高。而原本即脆弱的金融體系更出現系統性危機，不良放款急劇升高，在IMF建議採行緊縮貨幣及財政政策階段，泰國國內利率大幅攀升，然因出現信用枯竭(Credit Crunch)現象，金融部門對企業放款轉趨保守，對企業資金週轉更形成雪上加霜之打擊。因此，在此波金融風暴過程中，內需型產業，如房地產業、土地開發業、建築材料業、高爾夫球業、汽機車、食品、家電、輪胎、水泥、金融、批發零售、餐飲娛樂、百貨等業受創較為嚴重，而以內需產業為經營主軸之相關企業集團如泰國正大集團相繼出現危機，並牽動上下游供應商及承包商，使得企業受創範圍擴大。至於出口產業，則在東協國家相繼陷入風暴圈後，區域性需求萎縮的情況下，導致生產體系出現超額供給，出口業被迫在貶值及進口成本上升的情形下調低報價，利潤轉趨微薄。金融業則在貸款難以回收、新業務難以增加，以及原本即存在的政策性放款偏高、投資組合不當、不動產及股票投資偏高，以及企業呆帳率急速增加的情形下，受到拖累。由於企業部門受創嚴重，導致金融風暴發生後一年，失業率由3.5%提高到10.9%，實質工資則下跌10.3%1 。因此，金融風暴對個體產業層面的衝擊係連鎖性的，由金融市場傳遞至生產部門、出口部門；由外匯市場、股票市場而勞動市場，一波接著一波。



根據泰國經濟社會發展局(National Economic and Social Development Board, NESDB)發佈之產業別GDP變動趨勢（詳表1）可作以下幾點之解讀：



(一) 金融危機發生前半年，泰國之營建業已呈現鉅幅衰退之疲態；危機發生後，為首波受嚴重衝擊之產業，惟今年第一季衰退幅度似已緩和。



(二) 金融服務業在金融危機發生後的半年，情況開始明顯逐季惡化，1998年最為嚴重，衰退幅度平均達-43%，今年第一季仍高達-44.7%，顯然係受到不良放款比率(NPL)偏高及企業呆帳情形陸續惡化之連鎖性影響。



(三) 製造業在金融危機發生後，負面影響陸續顯現，尤以1998年所受影響較大，呈兩位數衰退，但自去年第四季起衰退已趨緩和，今年第一季並出現5.7%的正成長。復甦情況較快的原因可能與外資流入及國際景氣帶動有關，但也可能與外人直接投資（FDI）在製造業中占有較大的比重有關。外資企業一般經營以出口導向型產業為主，在國際景氣翻升的情形下，成長自較快。



(四) 內需型產業除營建業仍低迷外，批發零售及旅館餐飲業在此波金融風暴中，亦受到較大的波及，惟隨著製造業的率先復甦，包括交通運輸倉儲、批發零售等涉及行銷通路、物流等產業亦有轉趨活絡之跡象，但工商服務業等衍生性需求行業，並未隨此波製造業之復甦而成長，資料甚至顯示有逐季惡化的情形。



另根據泰國學者Dollar，David等2 針對泰國產業受金融風暴之影響，及貨幣、財政政策對主要產業之受惠程度，結果發現以下幾點結論：







(一) 自1997年至1998年上半年，泰國政府為穩定總體經濟環境，卻付出國內需求萎縮、產出下降及高失業之代價。



(二) 金融危機後泰國企業雖未嚴重受到信用緊縮之影響，但可貸資金的取得確實較為困難。



(三) 在1998年底前，廠商財務狀況逐漸改善，且對當前政策環境深具信心，惟重大的企業重整仍剛開始，如何強化長期競爭力成為重要課題。



此外，根據泰國財政政策及產業經濟辦公室（Fiscal Policy Office and Office of Industrial Economics）針對642家五大主要製造業部門之調查 3 發現：



(一) 金融風暴期間國內需求的萎縮尤較國外需求低迷嚴重，82%的內需型廠商認為國內需求萎縮為當前經營困難之主因；然而只有51%的出口商認為困難來自國外需求萎縮。顯然出口至歐元區及北美等市場可彌補部分東亞市場的萎縮﹐不過仍有34%的出口商出口量衰退，其餘則靠貶值及提高出口價格競爭力來維持出口值。



(二) 金融危機發生後，70%的製造業生產衰退，其中84%的內需型產業生產下降，出口產業中則有60%廠商生產衰退；74%的本土型企業減產，而FDI廠商則有63%減產。設備利用率則由1997年上半年的71%降為1998年上半年的61％。其中，非出口商設備利用情形平均較出口商減少了10個百分點以上。如以產業部門觀察，以汽車零件業受創最為嚴重，設備利用率下降達25%，電子業次之，設備利用率下降22%。該等產業之廠商普遍面臨設備過剩、出口削價求售之現象。



(三) 如依企業規模觀察，79%的中小企業及六成的大企業生產衰退，其中，中小企業設備利用率下降13個百分點，而大企業之設備利用率則下降11個百分點。由於小型企業不論在信用融通或取得供應商供貨方面的條件方面均較大企業處於不利局面，因此，金融危機發生期間，中小企業之經營處境更為艱困。



(四) 金融危機期間，企業之資本結構亦產生相當程度之變化。1996年企業平均負債比率3.21，其中短期負債占總融資比重達31%，長期債務比重24%。金融風暴發生時，對這些高度舉債、運用財務槓桿之廠商，除需因應利率攀升之負擔外，亦需面臨本國貨幣貶值償還成本增加之壓力。此迫使企業提前還債，縮小借貸需求，因此，在1997年時負債比率雖升高，但主要係因泰銖貶值國外負債增加所致﹐企業被迫在獲利下降之情形下﹐舉債融資週轉所需資金﹐惟至1998年6月底時，企業平均負債比率已降至2.92。負債比降低之原因，除與銀行不良貸款升高，貸放意願及能力下降有關外，也與國內需求趨緩，企業借貸需求降低有關。在利率猛漲期間，廠商在籌資方面亦作了相對的調整，必須移轉部分負債融資(debt financing )至增股籌資(equity financing)。

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